劉煜輝：流動性未觸頂 股市泡沫還將延續

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??????? 一季度信貸爆炸式增長，4.58萬億的新增信貸規模，意味著後面3個季度中月度新增信貸保持在5000億水平，年內新增信貸規模就能上9萬億。 　　市場開始狐疑央行貨幣政策或許會開始微調，由全面寬松轉向適度寬松。盡管央行官員出面表態將堅持寬松貨幣政策的持續性。但上海銀行間不同期限的同業拆借利率也於近期紛紛觸底回升，表現出對資金面有所收緊的擔憂。 　　在筆者看來，貨幣當局這個表態應該是可信的。即便可能出現信貸窗口指導，一季度新增信貸中1.6萬億的票據融資規模，足夠中國的銀行體系應對任何可能的微調，到時候無非是用票據已經占據的額度來支持貸款增長。中國整個金融部門今年"不差錢"已經成為定局。 　　以下三個方面，決定瞭央行在今年剩下的時間裡不但不會關閘，甚至還要被迫開閘放水。 　　其一，今年價格尚不對寬松貨幣政策構成壓力。 　　經驗證明，在中國隻要能按住農產品價格不漲，CPI一般不會讓政策層緊張。這是因為食品的權重高達34％。農產品的核心看豬肉，豬肉在CPI成分占比高達7.5％。2007年下半年起來的高通脹，豬漲瞭40％，直接拉高中國的CPI3個多百分點。研究中國的通脹千萬不能忽視瞭豬。 　　目前生豬正處於"去存欄"的過程中，估計到今年9月份"去存欄"才能告一段落。豬肉價格要飛起來最早要到明年初，貨幣當局那時候才會感到真正的壓力。值得關註的是，最近的甲型H1N1流感，已經不可避免地影響瞭養豬業。 　　此外，中國的PPI始自去年9月份雷曼倒閉才開始跳水的，翹尾效應的影響使得在今年9月份前PPI都可能會保持負值，雖環比加速，但中國的工業品出產價格（PPI）向CPI傳導依然艱難。 　　其二，國際收支拐點出現，央行可能還要被迫開閘。 　　中國貨幣供給有兩個水龍頭：一個是國際收支；一個是銀行準備金。前幾年，順差大增，人民幣升值預期使得熱錢湧入，央行為壓通脹，不得不擰緊銀行的準備金，18％的水被央行強行截流在水庫中。 　　當下出口面臨西方國傢一個長時間的消費者去杠桿的過程，經過幾個月的跳水，中國的出口已經跌到瞭2007年前的水平。美國傢庭負債率2007年攀上瞭114％的頂峰（占GDP的比例），而10年前這一數字是64％。降低負債率，以英美傢庭部門為代表的消費者所能做的惟一選擇，就是增加凈儲蓄。所以你看到，美國居民儲蓄率回升很快，2007年是-1.7％，2008年底上升至3.6％，現在是5％，不久將重新回到1996年以前的水平7％~10％，並保持這個儲蓄率2~3年，傢庭負債率才能有效降下來。以消費的放緩為代價的儲蓄增加，反過來將進一步加劇實體經濟基本面惡化的速度和程度。 　　而進口將受益國內投資高漲的帶動，同時美元通脹將在市場與伯南克的量化寬松的博弈中逐步變成現實。輸入型通貨膨脹或再次光臨（基礎原料價格再通脹，4月份環漲10％以上），資源瓶頸的中國人將為原油、鐵礦石付出比前兩個季度多得多的美金。 　　貿易條件惡化，順差收窄，國際收支拐點出現已成定局。 　　央行隻有兩個選擇：貶值或開閘。 　　人民幣不能貶值，至少不可能大貶。因為資本外逃導致人民幣資產價格壓力，反而使得國內流動性造成收縮壓力更大；還因為中國的銀行體系尚未真正脫離典當鋪時代，90％以上的信貸都是抵押品信貸。 　　於是乎，央行要保持寬松的貨幣口徑，準備金的水龍頭必須隨著順差收窄而擰開。 　　在中國，選擇降息的考慮旨在提振私人部門的投資，盡管中國要激活民間投資，更有效的是打破行業壟斷，放松行政管制。但降息還是被當作是這一方向的重要實踐工具。 　　一季度央行之所遲遲不降息，更多的顧慮來自於擔心加大資本外流的壓力，因為整個一季度西方市場仍處於去杠桿的高峰期。 　　現在美國人子彈打光瞭（利率降至瞭零），隻有直接印鈔瞭，反過來很大程度減輕瞭人民幣貶值的壓力。央行降息的顧慮隨之散去。必要時，隻要抽動備付金利率的底板（0.72％），降息的空間將被大大打開。 　　其三，相關部門的壓力也將是貨幣當局的重要考量。 　　央行為過去半年中國經濟的硬著陸背負瞭沉重的包袱，甚至成瞭千夫所指的責任承擔者。當下，保持一個充分寬松的貨幣環境，即便以後通貨膨脹起來，那也是一個遠比"大蕭條"式的嚴重衰退好得多的結果。 　　故此，今年剩下的時間中（更準確些是10月份前），市場盡可打消掉所謂流動性觸頂的擔憂，股市上漲的主要動力還會持續。做投資有時就是如此的尷尬，盡管知道已經產生瞭泡沫，但又不能不進去，因為周圍已經都是泡沫，你無可選擇。 Tags:樓宇按揭,樓按,物業按揭,按揭貸款,按揭計算機,Finance Company,借錢,財務,財務公司,Property Mortgage